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截至2009年2月底，中國企業(yè)在國際金融市場上無論是收購股權，還是出售股權，出現(xiàn)了一些“貴買賤賣”的現(xiàn)象。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)既有內(nèi)部原因，也有外部原因。未來，我們要采取措施，既要為企業(yè)進行國際金融投資創(chuàng)造良好的環(huán)境，也要防止企業(yè)在“走出去”過程中出現(xiàn)虧損風險。

中資機構國際金融投資失利的主要原因中國企業(yè)進行國際金融投資時出現(xiàn)的“貴買賤賣”現(xiàn)象，教訓深刻，需要我們認真反思。盡管原因是多方面的，既有外部因素，也有內(nèi)部因素，但根本原因還是中國企業(yè)剛開始涉足國際金融市場，把握國際金融市場走勢的能力和經(jīng)驗不足，國內(nèi)也缺乏相關的國際投資顧問服務。總的來說，主要原因如下：國外投行壟斷金融市場話語權和定價權國外投行在購買我國的金融股權之前，大肆唱空中資銀行和中國股市。2002年12月，高盛研究報告，認為中國銀行系統(tǒng)不良貸款率接近40%，為亞洲最差。

2003年上半年，英國《金融時報》、高盛、穆迪和里昂證券紛紛對中國銀行系統(tǒng)進行警告，認為其中最大風險是不良貸款，處理不好會毀壞經(jīng)濟改革成果，眾口一詞在國際國內(nèi)造勢貶低中國銀行業(yè)。隨后，國外金融機構抓住中資銀行急于改革脫困心理，壓價收購。高盛在2003年5月的《中國銀行業(yè)的風險與出路》報告中，認為中國國有銀行的唯一出路是國家進行財政注資，引入戰(zhàn)略投資者，進行海外上市。這為國際投行攫取中國銀行海外上市的巨額承銷費和低廉股權打下基礎，高盛甚至親自組織銀團收購工行的股權。可見，外資機構能夠以較低的代價、較佳的時機獲得中資銀行的股權，相當程度上歸功于其入股前貶低的輿論準備和隨后上市承銷的定價壟斷。

國外評級公司濫用評級2003年底，正值我國銀行謀求重組上市之際，標準普爾等國際信用評級機構宣布維持其10年來對中國主權信用評級的BBB級，即“可投資級”中的最低檔，還將中國13家中資銀行的信用級別評為不具備投資價值的“垃圾等級”。這使得外資銀行在與中資銀行進行股權交易談判時易于壓低價格。近年來，這些評級公司紛紛遭到有識之士的批評，認為它們在危機前缺乏預警能力，危機來臨時落井下石，對金融危機負有推波助瀾責任。在這次美國次貸危機中，這些評級公司將部分集合債務憑證（CDO）賦予最高信用等級AAA，卻不評估其流動性風險和波動性風險，是包括中資銀行在內(nèi)的投資者遭受損失的一個重要原因。

中資機構國際金融市場分析能力和經(jīng)驗不足在進行套期保值管理時，中資企業(yè)對標的資產(chǎn)價格走勢判斷不夠準確。中信泰富在其可累積澳元期權虧損交易中，除了套期保值超過實際需要和承受能力外，根本原因是對澳元匯率走勢分析不準確，在澳元屢創(chuàng)新高的高位水平繼續(xù)進行做多交易。國航和東航的航油套保虧損也與其對油價高位回調(diào)風險估計不足，在油價歷史高位情況下繼續(xù)進行做多交易有關。在進行股權投資時，中資企業(yè)和機構對國際經(jīng)濟周期和股市走勢認識有誤差。中資企業(yè)和機構進行大筆股權投資多發(fā)生于2007年和2008年，時值美國爆發(fā)金融危機，國際經(jīng)濟開始下滑，國際股市正在多年來高位待調(diào)整，歐元和英鎊兌美元匯率也處于多年來的高位待調(diào)整水平。

在出售股權時，中資銀行對股權的估值定價不太合理。例如，在國有銀行重組上市引入戰(zhàn)略投資者過程中，中資銀行對相關股份的溢價因素考慮不夠。首先，中資銀行屬于高增長股，而非發(fā)達國家的低增長股，應享有較高的估值。其次，中資銀行持有的資產(chǎn)絕大比例是人民幣資產(chǎn)，而人民幣在2005年前后存在較強的升值預期，中資銀行股價應該享有升值溢價。最后，對期權的時間價值和波動價值認識不足，給予了國外戰(zhàn)略投資者較多的增持期權。世界銀行在2007年5月份的《中國經(jīng)濟季報》中就明確指出，中國銀行股被“賤賣”問題并不在上市環(huán)節(jié)，而是在此前引入戰(zhàn)略投資者的股權出售定價上。另外，中資企業(yè)還缺乏國際金融投資分析經(jīng)驗和衍生產(chǎn)品風險管理和定價能力。在進行國際投資時，中資企業(yè)過度依賴評級公司的信用評級和國外投行的研究報告；在進行套期保值時，中資企業(yè)在套期保值衍生工具定價時就已經(jīng)虧損了。

國內(nèi)缺乏為中國企業(yè)和投資者服務的投資顧問油價等標的資產(chǎn)價格走勢不僅受供求因素影響，還受外匯、全球經(jīng)濟、市場流動性和投機等多方面因素的影響。目前，中資企業(yè)國際投資管理力量還比較弱，難以對此全面把握。在中國企業(yè)和機構內(nèi)部尚未培養(yǎng)起來足夠的國際金融市場人才的情況下，外部存在能為其提供咨詢服務的投資顧問便非常重要。但是，目前國內(nèi)尚缺乏這樣專業(yè)的機構或公司。

幫助中國企業(yè)更好“走出去”的政策建議當前，現(xiàn)金充裕的中國企業(yè)海外收購潮興起，家庭資產(chǎn)全球分散化潮流初現(xiàn)，迫切需要有關專業(yè)的國際投資顧問來為此保駕護航。扶持成立獨立的國際投資顧問公司扶持成立一家中國自己的、民間的國際投資顧問公司，有利于以獨立第三方的身份為中國的投資者和企業(yè)服務，為企業(yè)“走出去”保駕護航；有利于中資企業(yè)擺脫對國際投行和評級公司的過度依賴；有利于為有關主管審批機關提供決策支持服務，把好國際投資項目的定價和市場關。而且，在有限的時間內(nèi)，成立一家國際投資顧問公司，集中利用華爾街的資深華人資源，不失為一條提高中國國際金融投資能力的捷徑。投資顧問可以為中國的投資者和企業(yè)開展多項業(yè)務：一是為中資企業(yè)的套期保值設計方案；二是對國際投行來華銷售的結構化衍生品進行定價、流動性風險和市場風險等方面的評估；三是為中國企業(yè)海外并購或融資提供定價和市場風險評估，或者為其設計方案；四是為有關政府機構、企業(yè)和投資者提供國際金融市場走勢分析報告，支持決策；五是為中國企業(yè)提供國際投資業(yè)務培訓和交流平臺。加強金融監(jiān)管國資委和相關監(jiān)管當局應該要求有關國有企業(yè)和上市公司在進行套期保值時，到認可的投資顧問公司設計方案。監(jiān)管當局還應該要求：有關國際投行的結構化衍生品來華銷售前須取得認可的投資顧問公司出具定價和風險評估報告；基金和銀行的QDII投資必須聘請一家國內(nèi)的投資顧問。這有助于國內(nèi)投資者和企業(yè)避免過度依賴國際三大評級公司的信用評級，而應全面評估投資風險。有關管理和監(jiān)管部門還應該要求上市公司、國有企業(yè)和金融機構海外上市、收購股權或出售股權時，相關交易方案須至少取得一家認可的國內(nèi)投資顧問公司的定價和風險評估報告。

加強金融市場基礎建設雖然CDO等有關結構化金融衍生品助長了金融危機，但其本身并無過錯。錯誤在于作為設計銷售者的金融機構未能充分揭示其風險，投資者未能正確識別其風險，評級公司未能給予其合理信用風險等級，未能及時跟蹤其風險演變。我們不能因噎廢食，由于懼怕風險而不發(fā)展有關金融衍生品市場。相反，當前我們應大力加強金融市場基礎建設，及時發(fā)展衍生金融市場。這既有利于鍛煉國內(nèi)金融從業(yè)人員，也有利于企業(yè)在國內(nèi)金融市場找到合適的套期保值工具。加強金融人才隊伍培養(yǎng)金融行業(yè)的核心是人才。發(fā)達國家對金融業(yè)務知識普及持較為開放的態(tài)度，使得發(fā)展中國家易于接受培訓而快速縮小差距。我國應加強金融人才隊伍培養(yǎng)，盡快建設一支經(jīng)得起國際金融市場考驗的金融人才隊伍。