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第1篇

[關(guān)鍵詞] VaR 方差風(fēng)險 Markowitz組合投資模型

一、引言

1993年G30研究小組在《衍生產(chǎn)品的實踐和規(guī)則》的報告中首次提出VaR模型,之后在巴塞爾銀行監(jiān)管委員會和國際證券委員會的推動下,VaR模型逐漸成為金融風(fēng)險管理的主流方法。關(guān)于VaR模型在股票組合投資決策中的應(yīng)用，國外學(xué)者做了大量研究。例如,Alexander,Baptista(2002)對比研究了均值-方差模型和均值-VaR模型對于股票組合投資決策的經(jīng)濟意義。Campbell,Huisman,Koedijk（2001）在VaR模型框架下研究了最優(yōu)證券組合投資問題。Consigli(2002)應(yīng)用均值-VaR模型研究了不穩(wěn)定金融市場中的證券投資組合選擇問題。

關(guān)于VaR模型在金融風(fēng)險計量和管理中的應(yīng)用，我國學(xué)者也作了一些研究。例如，戴國強、徐龍炳、陸蓉(2000)探討了VaR模型對我國金融風(fēng)險管理的借鑒意義及其應(yīng)用方法。寧云才、王紅衛(wèi)(2002)探討了Markowitz投資組合有效邊界的程序化解法。

本文首先探討了基于GARCH模型的股票投資組合VaR風(fēng)險計量方法，然后將VaR風(fēng)險替代Markowitz投資組合模型中的方差風(fēng)險，通過求解非線性數(shù)學(xué)規(guī)劃問題得到股票投資組合的另一種最優(yōu)投資策略。

二、模型與方法

1.VaR的定義

根據(jù)Jorion的定義VaR指給定置信區(qū)間下金融資產(chǎn)或資產(chǎn)組合在持有期內(nèi)的最壞預(yù)期損失。若用V表示資產(chǎn)組合在持有期末的價值，E(V)表示資產(chǎn)組合在持有期末的期望價值，表示給定置信區(qū)間c下資產(chǎn)組合的最低價值,則VaR值如(1)式所示。

（1）

其中,V*滿足(2)式所示的條件。

P(V|V>V*)=c 或（2）

其中,f(v)表示持有期末資產(chǎn)組合價值的概率密度函數(shù)。

計算VaR需先確定以下三個因素:資產(chǎn)組合持有期的長短、置信區(qū)間c的水平和持有期內(nèi)資產(chǎn)組合價值的分布特征。VaR值計算通常有三種方法:歷史模擬法、方差-協(xié)方差法和蒙特卡洛模擬法。本文的研究采用方差-協(xié)方差法。

2.計算VaR值的方差-協(xié)方差方法

假設(shè)投資組合由n只股票組成，記為第i只股票的價值在投資組合總價值中所占的比例,并滿足(3)式所示的約束條件。

令S表示投資組合收益率的方差-協(xié)方差矩陣,表示股票投資組合的投資策略向量,則投資組合收益率的方差可由(4)式計算得到。

(4)

假定資產(chǎn)組合的收益率服從正態(tài)分布,由正態(tài)分布的分位數(shù)進一步計算得到投資組合的VaR值,如(5)式所示。

(5)

其中,表示投資組合的初始投資額,表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布在置信水平c下的分位數(shù)。

由于根據(jù)歷史數(shù)據(jù)計算的收益率方差不能準(zhǔn)確反映未來持有期內(nèi)收益率的波動性,為克服這一的缺點,本文應(yīng)用GARCH模型對股票未來持有期內(nèi)的波動率進行預(yù)測，在波動率預(yù)測值的基礎(chǔ)上計算投資組合在未來持有期內(nèi)的VaR值。

3.GARCH模型及其對股票收益波動率的預(yù)測方法

對金融時間序列收益波動率的研究一直是金融研究的重點問題之一,1982年Engle提出了ARCH模型,即自回歸條件異方差模型，1986年Bollerslev在此基礎(chǔ)上提出了GARCH模型，即廣義自回歸條件異方差模型,用以對金融時間序列收益波動率進行建模。對股票收益波動率的建模經(jīng)常采用GARCH(1,1)模型,例如宋逢明、江婕(2003)對中國股市波動率特征的實證研究,趙留彥、王一鳴(2004)在對中國股市收益率的時變方差與周內(nèi)效應(yīng)的研究，本文的研究采用GARCH(1,1)模型。

GARCH(1,1)模型的具體設(shè)定如公式(6）、(7)所示。

(6)

(7)

其中,rt表示股票在第t期的收益率，u表示股票收益率的均值，εt表示第t期股票收益率偏離均值的殘差,σt表示第t期股票收益的波動率。α0 、α1和β為待估參數(shù)。

GARCH(1,1)模型實際上包含了一個遞推公式。根據(jù)rt和公式(6)可計算得到εt ,將εt 和σt代入公式(7),可對σt+1進行預(yù)測,依次類推。預(yù)測使用的第一期的收益波動率通常由歷史波動率法計算得到。

4.基于VaR的最優(yōu)股票組合投資策略

令表示投資組合各成分股票收益率的相關(guān)系數(shù)矩陣,s表示由各成分股票收益率方差預(yù)測值構(gòu)成的列向量,其中收益率方差的預(yù)測值由GARCH模型得到，則投資組合在預(yù)測期內(nèi)收益率的方差可由(8)式計算得到。

（8）

在股票收益率服從正態(tài)分布的假定下,將代入公式(5）,可計算出投資組合的VaR值。將投資組合的VaR風(fēng)險值替代Markowitz組合投資模型中的方差風(fēng)險值,可得下述非線性數(shù)學(xué)規(guī)劃問題。

(9)

(10)

求解上述非線性數(shù)學(xué)規(guī)劃問題，可得到最小化投資組合VaR風(fēng)險值的最優(yōu)投資策略向量和最優(yōu)投資組合的VaR值。

三、實證算例

本文選取上海證券交易所上市交易分屬不同行業(yè)的6只股票構(gòu)成樣本股票投資組合,這6只股票的名稱見表1。本文收集了上述股票2006年9月7日至2007年4月30日的日收盤數(shù)據(jù),根據(jù)日收益率數(shù)據(jù)應(yīng)用Eviews5.0軟件估計各成分股票GARCH模型的參數(shù),參數(shù)估計結(jié)果見表1。

應(yīng)用GARCH模型預(yù)測各成分股票在下一個交易日里的收益波動率,預(yù)測結(jié)果列示于表2。

根據(jù)樣本股票日收益率數(shù)據(jù)可計算成分股票間收益率相關(guān)系數(shù)矩陣。在給定各成分股票投資比重的條件下，應(yīng)用公式(8)計算投資組合收益波動率的預(yù)測值， 再根據(jù)公式(5）計算投資組合在下一個交易日里的VaR風(fēng)險值。利用Excel中的規(guī)劃求解功能求解公式(9）、（10)所示的非線性規(guī)劃問題，得到各成分股票的最優(yōu)投資比重，求解結(jié)果列示于表2。

為比較上述最優(yōu)投資策略降低投資組合VaR風(fēng)險值的程度，本文同時計算了等比例投資策略下投資組合的VaR風(fēng)險值，計算結(jié)果列示于表3。

表3顯示,如果投資者的初始投資為1000000元,則在下一個交易日里,在5%的置信水平下,最優(yōu)投資組合的最壞損失約為36443元,等比例投資組合的最壞損失約為39748元。在1%的置信水平下,最優(yōu)投資組合的最壞損失約為51462元，等比例投資組合的最壞損失約為56130元。在兩種置信水平下,等比例投資組合的最壞損失均大于最優(yōu)投資組合的最壞損失。

參考文獻:

[1]Alexander G. J.Baptista A. M.2002,Economic implications of using a mean-VaR model for portfolio selection:A comparison with mean-variance analysis [J],Journal of Economic Dynamics & Control 26,1159～1193

[2]Campbell R.Huisman R.Koedijk K.2001,Optimal portfolio selection in a Value-at Risk framework[J],Journal of Banking & Finance 25,1789～1804

[3]Consigli G.2002,Tail estimation and mean～VaR portfolio selection in markets subject to financial instability [J],Journal of Banking & Finance 26,1355～1382

[4]戴國強 徐龍炳 陸 蓉:2000,VaR方法對我國金融風(fēng)險管理的借鑒及應(yīng)用[J],金融研究,第7期

[5]寧云才 王紅衛(wèi):2003，Markowitz組合投資模型的程序化求解方法[J],數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)經(jīng)濟研究,第10期

[6]Jorion P.2000,VaR:風(fēng)險價值――金融風(fēng)險管理新標(biāo)準(zhǔn)[M],張海魚譯,中信出版社

[7]宋逢明 江 婕:2003，中國股票市場波動性特性的實證研究[J],金融研究,第4期

第2篇

關(guān)鍵詞：股票投資 收益性 風(fēng)險性 對策

股票是市場經(jīng)濟發(fā)展的必然產(chǎn)物，更是企業(yè)參與市場集資的有效方式，利用股票籌集資金已經(jīng)成為一種普遍的方式。另一方面，由于社會群眾收入水平持續(xù)提升，手中持有資金額度越來越多，參與市場投資也成為了創(chuàng)造收益的有效方式。但是，面對情況多變的社會主義市場，股票投資行為依舊存在著巨大的風(fēng)險性，投資者不能僅限于股票投資的收益預(yù)測，還要顧及風(fēng)險發(fā)生所造成的經(jīng)濟損失。

一、企業(yè)股票作用

股票是股份證書的簡稱，是股份公司為籌集資金而發(fā)行給股東作為持股憑證并借以取得股息和紅利的一種有價證券。每股股票都代表股東對企業(yè)擁有一個基本單位的所有權(quán)。伴隨著市場經(jīng)濟體制的深化改革，企業(yè)向市場投放股票已經(jīng)成為日常經(jīng)營中的業(yè)務(wù)決策，借助股票投放市場可以發(fā)揮出多方面的作用。一方面，股票是企業(yè)籌集資金的主要方式，作為投資者參與企業(yè)集資的一種憑證，方便了資金持有者參與各項投資活動；另一方面，股票是資金流通的經(jīng)濟介質(zhì)，由不同額度股票參與買賣交易，實現(xiàn)了企業(yè)資金市場流通的持續(xù)運轉(zhuǎn)。

二、股票投資的收益性與風(fēng)險性

股票投資是指企業(yè)或個人用積累起來的貨幣購買股票，借以獲得收益的行為。鑒于國內(nèi)人均收入水平的持續(xù)提高，越來越多的資金持有者參與市場投資活動，以求在規(guī)定周期后獲得相應(yīng)的資金報酬，增加原有資金的儲備額度。我國社會主義市場經(jīng)濟尚處于改革階段，金融市場系統(tǒng)依舊處于不穩(wěn)定狀態(tài)，股票投資的收益性與風(fēng)險性特點十分顯著。以下對股票投資收益與風(fēng)險進行綜合評估。

（一）股票收益性

股票投資的收益是由“收入收益”和“資本利得”兩部分構(gòu)成的。收入收益是指股票投資者以股東身份，按照持股的份額，在公司盈利分配中得到的股息和紅利的收益。

1、收入收益

收入收益是指股票投資者以股東身份，按照持股的份額，在公司盈利分配中得到的股息和紅利的收益。一般情況下，股份制企業(yè)會在每年收益分配中按照股份占有比大小，為投資者提供相對應(yīng)的利息、分紅。

2、資本利得

資本利得是指投資者在股票價格的變化中所得到的收益，即將股票低價買進，高價賣出所得到的差價收益。股票持有人可根據(jù)市場價格的漲跌情況，選擇對外出售股票，市場價格高于買入價格時，便能賺取豐厚的收益。

（二）股票風(fēng)險性

股票投資風(fēng)險具有明顯的兩重性，即它的存在是客觀的、絕對的，又是主觀的、相對的。當(dāng)股票為投資者帶來收益的同時，其本身也面臨著巨大的市場風(fēng)險，這種風(fēng)險是不可預(yù)測的。

1、系統(tǒng)風(fēng)險

是指由于某種因素的影響和變化，導(dǎo)致股市上所有股票價格的下跌，從而給股票持有人帶來損失的可能性。系統(tǒng)性風(fēng)險主要是由政治、經(jīng)濟及環(huán)境等宏觀因素造成。

2、非系統(tǒng)性風(fēng)險

一般是指對某一個股或某一類股票發(fā)生影響的不確定因素。如上市公司的經(jīng)營管理、財務(wù)狀況、市場銷售、重大投資等因素，它們的變化都會對公司的股價產(chǎn)生影響。

三、股票投資風(fēng)險控制的綜合對策

“效益優(yōu)先”是企業(yè)現(xiàn)代化經(jīng)營的先進理念，其要求企業(yè)在日常經(jīng)營中以創(chuàng)造最佳收益為目標(biāo)，促進內(nèi)部經(jīng)營機制的深化改革，帶動行業(yè)經(jīng)營收益水平的持續(xù)增長。對于股票集資來說，風(fēng)險預(yù)測是調(diào)控造價的有效方式，企業(yè)借助風(fēng)險評估決策降低資金的浪費率，從而提高了股票投資后期的總體收益。

（1）風(fēng)險管理?；谏鐣沙掷m(xù)發(fā)展戰(zhàn)略實施以來，企業(yè)對股票集資建設(shè)提出了多套方案，重點解決了傳統(tǒng)資金籌集與調(diào)控面臨的風(fēng)險隱患，提出以股票風(fēng)險預(yù)測管理為中心的調(diào)控方式。企業(yè)需全面發(fā)揮財務(wù)部門的經(jīng)濟職能，為地區(qū)股票市場改造提供可靠的意見。基于股票投資風(fēng)險預(yù)測管理平臺下，需根據(jù)實際市場情況擬定風(fēng)險監(jiān)管機制，對市場股票集資采取宏觀性的管理決策。

（2）資金監(jiān)管。企業(yè)應(yīng)根據(jù)固有資金執(zhí)行監(jiān)管決策，借助預(yù)算操作流程控制好資金的收支狀況。例如，擬定市場股票投放方案之后，財務(wù)部門需安排專業(yè)人員對股票投放數(shù)量及市場總額實施預(yù)算，從風(fēng)險系數(shù)、回收周期、收益額度等方面預(yù)算出投資總額。財會人員要根據(jù)市場股票行情的實際情況，對每一筆資金鏈操作進行監(jiān)督管理，防止股票資金流失而引起的經(jīng)濟損失。

四、結(jié)束語

股票投資是市場經(jīng)濟活動的常見形式，能夠為企業(yè)提供廣闊的集資平臺，并且為資金持有者創(chuàng)造更多的收益。由于社會主義市場本身的缺陷，股票投資在創(chuàng)造經(jīng)濟收益過程中，也面臨著巨大的市場風(fēng)險，如何識別風(fēng)險是每一位投資者應(yīng)當(dāng)考慮的問題。企業(yè)是股票投放市場的主要經(jīng)濟組織，其應(yīng)當(dāng)借助風(fēng)險識別體系強化股票管理，對每一筆股票周轉(zhuǎn)資金實施綜合監(jiān)控，從而保障股票投資收益最優(yōu)化。

參考文獻：

[1]王強松.中國股市中個體投資者處置效應(yīng)的實證研究[J].經(jīng)濟論壇.2009（15）

[2]賴兆東.中國證券市場投資者處置效應(yīng)的實證研究[J].經(jīng)營管理者.2009（15）

第3篇

關(guān)鍵詞：股票市場；投資風(fēng)險；特點；對策

改革開放以來，我國經(jīng)濟社會快速發(fā)展，帶動了股票市場的發(fā)展。尤其是加入WTO 以后，外資的進入刺激了我國股票投資的增長，隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的確立和完善，刺激了股票投資市場的活躍。⑴股票市場是一種將股票作為交易對象的市場，法人或者自然人對股票進行買入和賣出，從中獲取差價或者紅利、股息等投資行為，是股票市場直接投資的重要方式。當(dāng)前，股票市場發(fā)展并不成熟，大量投資風(fēng)險存在于股票投資市場上，嚴(yán)重威脅著股票市場的穩(wěn)定和投資者的資金安全，因此，加強對股票市場投資風(fēng)險的研究，可以正確的指導(dǎo)投資者的投資，規(guī)范股票投資市場，有效規(guī)避投資風(fēng)險，為有關(guān)部門提供股票市場管理依據(jù)。本文分析了股票投資市場的風(fēng)險性特點，并提出相應(yīng)的完善對策。

一、股票市場的風(fēng)險性特點

（一）股票市場的風(fēng)險分類

根據(jù)風(fēng)險的不同，可以將股票市場的風(fēng)險分為系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險。所謂的系統(tǒng)性風(fēng)險，主要是指因為某種因素的影響和變化，導(dǎo)致股票資本市場中的某一種商品或者市場整體產(chǎn)生了不良的影響，而且這種不良的后果不能通過技術(shù)手段消除，并且會導(dǎo)致多個其他市場的連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致股票市場陷入經(jīng)營困境，投資者也會因此遭受利益的損失的風(fēng)險。股票市場的系統(tǒng)性風(fēng)險也稱不可分散風(fēng)險，其對市場上所有的股票都會產(chǎn)生影響，包括經(jīng)濟風(fēng)險、自然風(fēng)險、市場風(fēng)險、政治風(fēng)險、購買力風(fēng)險、政策風(fēng)險等，是單一證券所無法拒的風(fēng)險，不能通過投資組合分散。⑵

所謂的費系統(tǒng)性風(fēng)險也成特有風(fēng)險，主要是因為市場的參與主體的市場行為導(dǎo)致的，其影響的是某一種具體的證券，并不會導(dǎo)致整個投資市場的系統(tǒng)性波動。主要包括上市公司風(fēng)險、交易中介風(fēng)險、投資者風(fēng)險和監(jiān)管方風(fēng)險等，可以通過投資組合將其分散。⑶

圖1 股票投資市場分類簡圖

（二）股票投資市場存在的問題

當(dāng)前，我國股票投資市場存在大量的問題，導(dǎo)致投資市場的風(fēng)險性居高不下，主要的股票投資市場問題主要有以下幾個方面。第一，股權(quán)結(jié)構(gòu)的不合理。目前，我國很大一部分的上市公司的法人結(jié)構(gòu)并不合理，上市公司的股價遠遠高于非流通股票的價格，經(jīng)營管理層并不是以股東的利益最大化作為經(jīng)營目標(biāo)，正是由于這種股票價格差別的存在，導(dǎo)致股票市場上出現(xiàn)很多的投機投資者，增加了股票投資市場的系統(tǒng)性風(fēng)險；⑷其次，利潤操縱問題。一些上市公司為了達到某種經(jīng)營目的，往往會通過更改會計賬目來提高自己的業(yè)績，進而提高自己的股票價格，這種利潤操作行為導(dǎo)致股票價格虛高，增加了投資者投機行為發(fā)生的可能性，引起股票市場風(fēng)險；再次，信息披露問題。作為一種信息產(chǎn)品，股票對信息的敏感程度加高，投資者往往是通過自己獲得的股票價格、上市公司經(jīng)營狀況以及政策變化等信息決定自己的投資行為，因此，理性的投資是建立在完全信息披露的基礎(chǔ)上的，但是，由于各種因素的限制，股票信息并不被所有投資者掌握，導(dǎo)致投資盲目性的出現(xiàn)，引起市場投資風(fēng)險；最后，政策風(fēng)險嚴(yán)重，我國曾長期處在傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟體制，雖然社會主義市場經(jīng)濟體制的確立刺激了投資市場，使市場的自由度增加，但是，我國宏觀經(jīng)濟很大程度受到了國家經(jīng)濟政策的影響，政策的調(diào)整往往會引起股票市場大幅的波動，因此造成的風(fēng)險也遠遠超過其他國家。

表2 股票投資市場存在的問題

二、股票市場投資風(fēng)險規(guī)避對策

（一）上市公司治理結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新

創(chuàng)建新的上市公司治理原則和標(biāo)準(zhǔn)，真正實現(xiàn)上市公司的經(jīng)營轉(zhuǎn)制，才能建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，使上市公司在決策激勵機制以及分配制度等方面按真正的股份公司體制運作，這樣才能真正發(fā)揮股份公司制度的優(yōu)點。也只有通過這種創(chuàng)新才能保證中國股票市場平穩(wěn)、健康的發(fā)展。⑸

（二）完善法律法規(guī)，加強市場監(jiān)管力度

應(yīng)該加強我國股票市場的法制建設(shè)，完善相關(guān)的投資法律法規(guī)，借鑒西方國家的成功經(jīng)驗，在股票投資法律法規(guī)和制度制定時，努力與國際有關(guān)條款相吻合，這樣一來企業(yè)在發(fā)行上市和公司監(jiān)督方面都能夠遵循先關(guān)準(zhǔn)則，規(guī)范投資市場，加強市場監(jiān)管，確保市場的安全穩(wěn)定。⑹

（三）強化資本市場信息披露制度

信息披露制度對規(guī)范股票投資市場具有重要的作用，因此，必須強化資本市場的信息披露制度，建立健全信息披露的動態(tài)監(jiān)管機制，加強資本市場的會計審計制度的落實，規(guī)范上市公司組織結(jié)構(gòu)，以此來消除利潤操縱行為的發(fā)生，加強對企業(yè)所募集資金使用和投向的監(jiān)督。

三、結(jié)語

股票市場投資風(fēng)險影響著股票市場的穩(wěn)定以及投資者的收益，因此，必須對股票投資市場進行合理的規(guī)范，確保市場的穩(wěn)定運行，保護投資者的收益，為股票投資市場建立一個穩(wěn)定的環(huán)境?！?/p>

參考文獻

1、謝羅奇，戴永平.防范資本市場風(fēng)險完善我資本市場監(jiān)管體制研究[J].經(jīng)濟縱橫，2007（6）.

2、陳永生.陳曉鵬.論新經(jīng)濟下的中國股票市場[J]山東經(jīng)濟，2002（1）.

3、張同信. 我國資本市場發(fā)展的冷思考[J].現(xiàn)代經(jīng)濟探討，2012（9）.

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