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從2005年4月21日開始，招商證券基金寶在招商證券各營業(yè)部及招商銀行各網(wǎng)點正式發(fā)售，這是《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》實施以來，中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的國內(nèi)第1只FOF產(chǎn)品。可見，隨著我國基金市場的不斷開放和投資者對于金融工具創(chuàng)新的渴望，國內(nèi)的基金運行和基金產(chǎn)品的設(shè)計正逐步同國際市場接軌。但這種在國外市場上已經(jīng)發(fā)展日趨成熟的基金產(chǎn)品是否在國內(nèi)市場上仍舊有其投資價值是一個值得國內(nèi)廣大投資者關(guān)注的問題。本文從FOF的介紹，及其在國內(nèi)的推出和發(fā)展情況進行分析，重點從其投資價值上進行分析，試圖對其投資價值和投資前景進行淺顯的預(yù)測。

一、FOF介紹

FOF，英文全稱為FundofFunds，即“基金中的基金”，也就是對基金進行組合投資，專門投資于其他證券投資基金。論文百事通它最大的作用是解決了投資者選擇基金的困擾。FOF采用與傳統(tǒng)基金相同的組織形式，但并不直接投資股票或債券，其投資范圍僅限于其他基金，通過持有其他證券投資基金而間接持有股票、債券等證券資產(chǎn)。

FOF最早出現(xiàn)在美國，它的產(chǎn)生和發(fā)展與當(dāng)時美國基金市場的繁榮分不開。20世紀(jì)九十年代，美國經(jīng)歷了一個較長的經(jīng)濟擴張期：失業(yè)率降至30年來最低水平，健康的經(jīng)濟增長并未引起通貨膨脹，利率仍保持在可控范圍內(nèi)；這一切伴隨上市公司利潤的成倍增長，促成股票價格持續(xù)上升。受公司股票和其他金融資產(chǎn)高回報率的吸引，投資者對金融產(chǎn)品的投資需求大大增加了。到1999年底大約有一半的美國家庭直接或間接持有股票。同時，美國家庭對投資互助基金而間接持有證券資產(chǎn)的偏好超過了直接投資股票或債券，平均有28%的家庭可自由支配資產(chǎn)用于購買互助基金，遠遠超過了1989年統(tǒng)計的12%。

為滿足基金市場需求方的迅速擴張，基金市場供應(yīng)方在產(chǎn)品數(shù)量、種類以及銷售方式上都發(fā)生了較大變化。基金數(shù)量從1990年的2900只增加到1999年的8000只(不計FOF為7790只)。從種類上看，出現(xiàn)了眾多投資不同地域、行業(yè)、主題，具有不同投資風(fēng)格和風(fēng)險收益特征的基金品種。從銷售方式上看，大部分基金的銷售(1999年統(tǒng)計的銷售份額為82%)主要通過第三方(如基金銷售公司或中介機構(gòu))完成，而不再由基金管理公司直接銷售給投資者。第三方對傳統(tǒng)基金管理公司的銷售渠道做了很大拓展。

FOF正是在這樣的背景下發(fā)展起來的。最初是基金管理公司為方便銷售旗下基金或其他關(guān)聯(lián)基金而創(chuàng)設(shè)的一種基金形式，隨后美國市場也出現(xiàn)了可投資非關(guān)聯(lián)的其他證券投資基金的FOF。FOF的投資范圍很廣，投資策略和結(jié)構(gòu)多樣化，這種產(chǎn)品并不形成比較確定的風(fēng)險收益水平。有些FOF承擔(dān)的風(fēng)險較低，而部分FOF也可以表現(xiàn)出很高的風(fēng)險收益特征，其目的當(dāng)然是指向不同偏好投資者的需求。在美國，F(xiàn)OF于20世紀(jì)九十年代獲得了較大發(fā)展。據(jù)美國投資公司協(xié)會(ICI)統(tǒng)計，1990年美國市場僅有16只FOF，管理總資產(chǎn)為14億美元。截至1999年底，短短10年間，F(xiàn)OF的數(shù)量已達213只，管理總資產(chǎn)高達480億美元。

FOF是結(jié)合基金產(chǎn)品創(chuàng)新和銷售渠道創(chuàng)新的基金品種。一方面FOF將多只基金捆綁在一起，投資FOF等于同時投資多只基金，但比分別投資的成本大大降低了；另一方面與基金超市和wrap等純銷售計劃不同的是，F(xiàn)OF完全采用基金的法律形式，按照基金的運作模式進行操作。FOF中包含對基金市場的長期投資策略，與其他基金一樣，是一種可長期投資的金融工具。

二、FOF在我國的發(fā)展及業(yè)績表現(xiàn)

隨著招商證券基金寶等券商推出的各個FOF引入我國的基金市場，原本國內(nèi)市場上的開放式基金已經(jīng)達到200多只，封閉式基金54只，全部數(shù)量將逾300只，目前正在以超常的速度發(fā)展。隨著基金數(shù)量的逐步增加，面對不同風(fēng)格、不同投資類型、不同投資理念的基金，投資者眼花繚亂，無所適從，選擇基金逐漸成為普通投資者最大的投資障礙。而新的金融投資工具的不斷涌現(xiàn)更加強了這種趨勢，基金投資者們迫切需要知道新的基金種類如何投資，是否值得投資。但根據(jù)目前《證券投資基金法》的規(guī)定，證券投資基金不能用來買基金，因此目前的基金產(chǎn)品中沒有真正意義上的FOF產(chǎn)品。當(dāng)前的FOF產(chǎn)品主要是“券商集合理財計劃”。我們簡單的列出四只目前在國內(nèi)基金市場上可以投資的“準(zhǔn)FOF”。（表1）

四只產(chǎn)品中比較有參考意義的是“招商基金寶”。作為國內(nèi)首只券商FOF，招商基金寶運作已超過一年，且取得了超過預(yù)期的成績。根據(jù)其的半年報，截至2006年6月30日，該計劃2006年1月以來份額凈值增長了17.91%，成立以來累計增長24.86%。其投資組合中，基金的投資比例達到92.14%。前十大基金品種當(dāng)中，貨幣基金占據(jù)了六席，占到集合凈值的大約20%左右，可以看出，其投資風(fēng)格是相當(dāng)?shù)姆€(wěn)健和保守的。

而國信證券推出的“金理財”經(jīng)典組合是一只增強型的FOF，除了主要投資基金以外，還可以投資固定收益證券和股票，其中股票的投資比例不超過20%。而其他兩只產(chǎn)品基本上僅限于基金，因此“金理財”經(jīng)典組合的風(fēng)格相對其他的FOF的產(chǎn)品來說更激進，其風(fēng)險和收益都要高一些。

在國內(nèi)的FOF中，許多基金公司發(fā)現(xiàn)，按照《基金法》的規(guī)定，基金財產(chǎn)不能買賣其他基金份額，因此一只基金直接投資另一只基金在法規(guī)上是行不通的。但遵循這一思路，通過投資績優(yōu)基金的重倉股也能間接地達到投資績優(yōu)基金的目的。因此，最近推出的富國天合投資基金通過投資績優(yōu)基金的重倉股也能間接地達到投資績優(yōu)基金的目的，從而在投資方式上也類似于對基金進行投資。這也是國內(nèi)許多基金公司采用的基本方法。在過去的研究中發(fā)現(xiàn)，績效優(yōu)良基金的重倉股的換手率一般偏低，這就更加強了這種為了繞開法律法規(guī)的限制而推出新產(chǎn)品券商的信心。可以減少選股的滯后效應(yīng)對基金收益和投資管理的影響。（表1）

三、我國現(xiàn)階段FOF投資前景

FOF的最大特點在于分散風(fēng)險。一方面FOF將多只基金捆綁在一起，投資FOF等于同時投資多只基金，但比分別投資的成本大大降低了；另一方面FOF按照基金的運作模式進行操作，是一種可以長期投資的金融工具。這樣最大的好處是，通過盡量分散投資，能夠規(guī)避大部分的風(fēng)險，從而讓中小投資者也能享受到分散化投資的好處。但是，目前國內(nèi)市場基金的業(yè)績表現(xiàn)千差萬別，如果FOF選擇的基金組合中出現(xiàn)業(yè)績較差的基金，那么該只FOF的整體業(yè)績也會受到負面影響。

在收益方面，由于FOF的收益完全依賴于基金表現(xiàn)，所以FOF的收益率主要取決于其基金池的配置情況。如果FOF的投資策略側(cè)重于偏債型基金，則收益率相對穩(wěn)定，但不會很高；如果它的投資策略側(cè)重于偏股型基金，則收益率可能較高，但不穩(wěn)定，甚至有可能出現(xiàn)無收益的情況。

在流動性方面，由于券商一般都會設(shè)計封閉期和開放期，但每只FOF的具體條款會各不相同。投資者只能根據(jù)自己的資金流動性需求綜合考慮。因為在封閉期內(nèi)，投資者是無法贖回FOF份額的，而且目前還沒有相關(guān)機構(gòu)為此提供融資工具，所以投資者應(yīng)該根據(jù)實際情況來選擇。

招商證券推出的FOF叫基金寶，這是證監(jiān)會批準(zhǔn)發(fā)行的國內(nèi)首只FOF產(chǎn)品，據(jù)稱有“費用低，收益高”的特點。我們就以這支FOF為例，具體考查其投資價值和投資前景。

1、投資的雙重費用。“招商證券基金寶”主要投資其他基金管理公司的基金，并根據(jù)基金經(jīng)理對未來市場趨勢的判斷進行投資組合調(diào)整。申購費根據(jù)資金量在1.00%～0.01%之間，贖回費根據(jù)時間不同在0.5%～0之間，管理費0.6%/年，托管費0.2%/年。看起來比股票型基金便宜，但現(xiàn)有股票型基金產(chǎn)品本身就有自己的相關(guān)費用，一般申購費1.5%，贖回費0.5%，管理費1.5%/年，托管費0.25%/年，這樣在運作過程中就會出現(xiàn)二次收費的情況，從而對投資者形成了雙重費用。即使FOF在購買基金時擁有較強的議價能力，但只能減少部分，不能全免，尤其股票型基金的管理費和托管費。新晨

2、對于其投資業(yè)績的比較。即使如聲稱的那樣，F(xiàn)OF能夠從品種繁多、獲利能力參差不齊的基金中找出優(yōu)勢品種，但卻沒有數(shù)據(jù)支持它能跑贏股票型基金。從鮑格爾《共同基金常識》中我們可以看出：（1）1998年6月為止的1年內(nèi)，有著1年記錄的93個FOF與股票型基金相比，平均列于第68百分位（百分位評級，1位最好，100位最差）。（2）1998年6月為止的3年內(nèi)，有著3年記錄的35個FOF與股票型基金相比，平均列于第66百分位。它們的平均回報15.5%，比其他同業(yè)的平均水平低2.4個百分點。（3）1998年6月為止的10年內(nèi)，有著10年記錄的9個FOF與股票型基金相比，平均列于第69百分位。

3、收費結(jié)構(gòu)的合理性分析。“招商證券基金寶”管理人對超過5%以上的收益部分提取30%的業(yè)績報酬，我們假定未來大市有100%漲幅，不考慮費用，買入股票型基金有100%收益，而買入FOF僅有71.5%收益（95%×70%+5%），足足相差28.5%。可見，無論在牛市或熊市末期時買FOF收益并不令人滿意。

值得注意的是，盡管FOF整體上風(fēng)險較低、投資比較穩(wěn)健，但是和大家所熟悉的證券投資基金一樣，不同F(xiàn)OF產(chǎn)品也會有不同的投資范圍、投資風(fēng)格，因而收益和風(fēng)險程度各異。在進行FOF的投資時，同樣也應(yīng)從風(fēng)險、收益和流動性三個主要方面來考量和比較，并結(jié)合自身的資金狀況、風(fēng)險喜惡來進行選擇。同其他類型的基金相比，由于FOF所投資的對象是崇尚組合投資、分散風(fēng)險的證券投資基金，而FOF本身也是按照組合投資的理念進行投資，具備較高的安全性，尤其適合那些風(fēng)險厭惡型的穩(wěn)健投資者。但如果是希望獲得超額收益的，風(fēng)險承受能力較強，希望在收益的較大波動中套利的投資者來說，F(xiàn)OF則不一定是最好的選擇。